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通透! DeFi之后下个百亿美金机会在哪?

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这让我想起了王兴的"三横四纵"、"互联网的下半场"。抽象过去其实是在预测未来。

至今数字资产现货、衍生品、链上日交易额已破150亿美元。随着多次的泡沫激增到破灭,已经带来了很多实质性的改变:比特币、以太坊、中心化交易所、衍生品日交易量破100亿美元、数字货币拥有信用-信贷市场规模超过20亿美金、稳定币发行量超过200亿美元代替BTC成为储备资产…CeFi正加速向DeFi过渡,未来的百亿美金的市场机会本文给了很好的启示。

在2010年代初,加密交易市场中只有很少的小型、零售经纪人。从过去十年发展至今,整个现货、衍生品、链上市场的日交易量已超过150亿美元。如今,BTC是世界上流动性最高的资产之一。

加密资产神奇的创造了一个新的市场:交易7*24h开放。全球用户都可以获取这种可转换资产。公链可以在几分钟内以更少的摩擦成本支持数字货币的转账。个人就可以像银行一样安全的保管资产。与纽交所、纳斯达克不同,散户无需中介即可直接在最大的数字货币交易所进行交易。

即使有这些优势,但由于全球市场分散、快速变化、参与者多样,加密交易市场结构依然不透明,提高了人们的认知成本。

本文概述了过去10年加密市场两个重大发展,并对未来前景进行展望。

市场结构1.0:2010~2017

加密市场的始于通过Bitcointalk、IRC进行的p2p交易。第一个真正意义上的市场形态始于2010年7月的Mt.Gox。在后续的5年里,许多早期交易所推出服务个人投资者的法币通道。

随着BTC初露头角,接入稳定的银行渠道是一个挑战,推动了像Tether这样的稳定币的发展。随着采用率的增长,OTC开始为少数机构提供服务。市场没有成熟的做市商,流动性就很差,跨境和跨平台的价差通常可以达到几个百分点。

2017年12月,新的市场参与者大量涌入使交易所每天备受压力,这标志着一个时代的结束,感谢将我们带到这里的早期建设者。

市场结构2.0:2018年至今

自2017年12月以来,加密交易市场已经进入到2.0阶段,从针对个人的市场发展到可以机构化的访问。这段时间里,衍生品的交易量增长了25倍以上,买卖价差下降了10倍。市场从手动、高手续费、BTC计价的市场已经发展为完全电子化、低成本、稳定币计价的市场。

这种转变的主要驱动因素是:

衍生品流动性超越现货:自2017年以来,加密市场流动性的中心已经从现货转向衍生品。加密衍生品于2017年落后于现货交易量,但是现在是现货交易量的3~5倍,每天超过100亿美元。随着双边流动性的增加,比特币波动性大幅下降,60天波动率在24%之间,而20172018年是48%、20132014年是7~10%。如今的衍生品市场是多元化的,包括美国监管市场(CME、Bakkt)、全球参与者(FTX、Deribit)以及国际现货交易所(Binance、Huobi、OKEx)的产品。

场外交易电子化:2017年以来,场外交易价差已经缩减了一个数量级,从的50200美金的BTC价差到今天的510美金价差。在2017年,场外交易主要通过语音聊天进行,如今已经完全电子化,由Jump、B2C2、Amber和Alameda Reaserch等定量交易机构主导。用户无需Skype,而是可以直接通过做市商托管的平台,获取实时报价,通过API进行交易。

贷款的出现:2017年时,加密货币包含的信用几乎为0。如今,交易者可以获得稳定的20亿美元的BTC和稳定币借贷,而平台可以成为零散交易中介(BlockFi、Celsius、Blockchain.com)和机构(Genesisi)的贷方。借贷市场降低了做市商的资本成本,利差收紧的机构客户和收益率高的散户从中受益。

稳定币作为储备资产:在2017年时,几乎每个加密货币的主要交易对均以BTC计价。在高波动时期,这导致了更大的价格波动、流动性蒸发。如今,几乎所有top30的加密货币中流动性最强的交易对都是以稳定币计价的。从2018年1月以来,稳定币总发行量增长了10倍(从20亿美元到了200亿美元),稳定币已经取代BTC成为加密市场的储备资产。

机构服务和产品:在2017年,机构只能通过零售渠道进入市场。如今,除Coinbase和Genesis/BitGo等现有公司外,金融机构可以为数十名合格的托管人、电子执行机构和借贷市场提供服务,新进入者包括Tagomi、Fireblocks和Anchorage。像Paradigm.co这样的ECN改善了大宗交易的工作流程,而像LMAX Digital这样的专门机构现在领导着全球BTC:USD的流动性。

市场结构3.0:从2020开始

我们正处于市场结构从2.0到3.0演变阶段的初期。

成熟时,3.0迭代将:1.从根本上提高资本效率; 2.将中心化市场与新兴去中心化金融(Defi)市场链接起来。

资本效率

市场分散和缺乏行业的信用评估,降低了加密交易的资本效率。

如今,交易所对保证金的要求很高,公司也不能交叉使用保证金—使用在一个经纪人或场所发布的保证金来抵押其他平台的头寸。这迫使公司为其所有交易行为提供全部的资金,并使交易结算进行多次确认。当链上最拥堵的时候,在高波动的市场里这些本金尤其会被迫被”收税“。

由于效率低下,swap成为短期资金的主要来源。Crypto perps:”为提高融资效率,需要保持20倍杠杆“。把perp市场作为市场融资的支柱是非常次优的选择:2020年3月的级联清算仅在BitMEX上就导致超过16亿美元被清算,其中大部分本该是可以预防的。

信贷的创造和交易周期的缩短可以提高资本效率。信用创造使企业从每1美元中可以获得超过1美元的购买力。较短的生命周期意味着相同的1美元可以交易更多次,从而增加这1美元的流动性。

创建信用和缩短交易周期的具体方式:

专门的大宗经济业务:大型交易所的加密资产负债表最为稳定,从而可以直接提供大量信贷。间接的,像Coinbase这样的PB可以通过从冷钱包转账到链下,使客户可以在不同平台获得利润,从而加快交易周期。

衍生品清算:在传统市场中,交易所衍生品由中心化清算平台完成,中心化清算平台维护着保证金计算是总账。在过去几年中,像Zero Hash和ErisX这样的公司已在尝试将这种模型直接复制到加密货币中。另外,像X-Margin通过在链上进行加密附带证明来实现此目的。

回购市场:$2-4T/天的回购市场允许机构在有担保的短期基础上借入现金。通过swap融资的加密市场已经有了一个非正式的回购市场,以及双边结算的场外交易回购。

更低的链上确认阈值:对公链结算保证的深入了解,可以加快已知交易对手之间的存款时间。Fireblock的数字资产网络每月链上结算超过250亿美元,并允许会员之间选择”即时“存款。Fireblock启动的传输是SGX签名的,并确保交易是给定UTXO唯一签名的交易。这些保证使交易一但进入内存池,FTX之类的交易就可以接受其他Fireblock用户的存款。

CeFi↔DeFi的融合

DeFi于2017年底首次出现,并与市场结构2.0同期发展。随着DeFi继续在市场结构中凸显其重要性,CeFi和DeFi将在市场参与者,流动资金池和产品体验方面重叠而趋于一致。

即使在DeFi 1.0时期,也已经开始破坏”CeFi“,一些例子:

流动性建立在AMM基础上:在2017~2018年间,要为新资产注入流动性,需要与交易所、做市商合作。而AMM支持无需许可的上市,散户LP甚至可以在专业LP之前就创造市场深度。

最佳执行需要链上互动:有AMM机制的Curve目前持有稳定币近10亿美元。其含义是,与可以获得链上流动性的经纪人相比,无法获得的经纪人有着明显劣势。这种转变发生很快,早在2020年3月,AMM才对中心化流动性产生了影响。对于许多做市商来说,这已成为DeFi真正的强制功能。

加密货币本金—交叉保证金:DeFi的保证金头寸一开始就被进行了代币化,其形式包括Uniswap LP、Compound cTokens和Synthetix synth。DeFi流动性证明代币是可以在链上抵押和赎回的,在组合使用时(例如,使用Uniswap LP作为Maker CDP抵押品)可以实现透明的重新抵押。虽然FTX已经率先在中心化平台上实现了保证金代币化的先河,但设计层面的发展才刚刚开始。

DeFi的UX摩擦更少:DeFi在很多方面比CeFi更好,尽管批评言论主要在Gas费上,但DeFi为用户提供了卓越的安全性UX和无摩擦访问。扫描二维码并签署MetaMask交易更像使用Snapchat,而不是像传统的交易方式。

尽管DeFi已经拥有深度很深的现货交易、借贷市场,但DeFi尚未吞噬CeFi。吞吐量和高Gas依然是重大的结构性障碍。随着L2将至,像Synthetix这样的DeFi应用程序对中心化平台构成了真正的威胁,Synthetix可以使用UX复制BTC保证金的合成资产,就像FTX的使用方式。

这对CeFi玩家意味着什么呢?

更好的DeFi接口:交易所将像使用抵押服务一样,依靠其可扩展性向用户提供间接的DeFi。提供访问DeFi的接口是防止资金外逃的方法。交易所可以激励用户通过自身界面访问DeFi,从而提供锁定资产的流动性收益、较低的gas费用和额外的链下利润。对于很多用户而言,交易账户可能是作为默认钱包访问链上协议的最便捷方法。

非托管交易的规范化:非托管交易所发行是抵御资本外逃的另一种方法。币安和FTX已经建立了非监管性的DEX币安链和Serum来迎接这轮挑战。像Arwen这样的协议可以为采用混合方式的交易所实现非托管交易。像dYdX和DeversiFi这样比较新的项目正在扩展规模,并旨在通过StarkWare基于ZK的L2与中心化UX竞争。

CeDeFi是可能的:除了装腔作势的,每个主要的CeFi参与者都将讽刺的利用”CeDeFi“。低成本的解决方案是:模仿链上收益的结构化产品。更全面的解决方案可能包括可移植DeFi的完整EVM兼容链,例如Binance SmartChain。

机构DeFi:由于监管问题,与大型机构相比,散户访问DeFi方面的摩擦较小。随着较大的公司开始将DeFi视为重要市场,服务提供商将寻求为其客户实现无障碍的访问方式。随着发展,我们甚至可能会看到一些启动KYC的流动性资金池。链下DeFi保险可以在无抵押或抵押不足的情况下降低合约风险,从而提供更多保障。

随着可扩展性的提高,链上金融基础设施将开始与中心化基础设施竞争。但是,用户的多样性、法币的重要性意味着中心化平台不会很快消失。

结论

在第一个10年中,加密货币市场结构经历了两次重大发展。尽管快速创新迭代,但市场远未达到支撑数十万亿美元市值所需要的成熟度或规模。

从历史上看,加密市场一直不透明,人们认知成本很高,希望随着我们在未来10年可以建设更开放、高效的金融体系。

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